行业运行稳中有进，医药行业估值回归

　　疫情带来的行业高增长仍在持续，影响逐步缩小。自2018 年进入新一轮“医改”后，行业整体利润增速下滑，2020 年初疫情爆发，停工停产使得增速进一步下滑。自2020H2 医药工业快速恢复，叠加抗疫产品需求提振的双重作用，行业整体增速开始爬升，2021H1 医药制造业增加值同比增速到达高点32.5%后，行业整体增速开始回落。目前疫情带来的行业高增长影响已经逐步缩小，整体增速开始恢复至疫情前增长水平。

　　医药板块估值回归，关注底部机会。2020H1 由于疫情期间防疫板块估值拉升，医药整体PE 一路攀升，至2020 年8 月初CJSC 医疗估值达到60 倍以上，创5 年新高。2021H2 至2022Q1，医药板块估值下挫显著，相对全部A 股的估值溢价率收窄，估值中枢有所回归。在此时点，建议关注估值低位或者弹性较大的标的。

　　细分板块业绩表现及投资建议

　　CRO/CMO:业绩表现突出，估值有望企稳回升。基于良好的订单情况，上游指标健康向好，大订单边际拉动等多方面因素催化，CXO 板块有望继续维持良好的业绩表现。我们认为，在订单和业绩均保持高增长的背景下，目前CXO 板块估值水平已回落至1 倍PEG 水平，性价比突出，建议重点关注。

　　上游配套服务：需求旺盛，业绩高速增长。此受益于全球供应链转移至中国的红利，国内有望产生一批具有全球影响力的企业。我们认为，站在当下，与大型医药工业企业及Biotech 高度绑定的上游配套服务企业将实现业绩的高速增长，“工业需求+基础科研”双向驱动，前景广阔。

　　原料药&制剂出口：产业链逐步升级，盈利能力稳步提升。在上游原材料价格有大幅提价的背景下，原料药企业针对自身品种均有不同幅度提价。我们认为，一方面提价有望让各企业短期内维持较为乐观的利润水平；另一方面，原料药企业自身也在持续进行工艺迭代，规模化优势逐步显现。从长周期来看，围绕“原料药产品结构升级、制剂一体化以及向CMO/CDMO 业务延伸”已成为原料药企业较为清晰的成长路径。

　　创新药：新冠产业链有望成为投资主线，Biotech 向Big pharma 升级之路或有分化。“创新药研发应立足临床导向，以满足临床需求为目标”，在当下时点，国内疫情此起彼伏，一款安全、有效的国产新冠小分子口服药便是当下最大的未满足的临床需求。从Biotech 向Big pharma升级之路来看，大多数Biotech 账面的货币资金仍能支撑公司未来约2 年的研发投入，而其中，“后备力量充足”的Biotech(研发管线中已有处于商业化或临床中后期的大单品)将具备更为深厚的“资金安全垫”。

　　医疗器械：海内外常规采购逐步恢复，国内新基建仍持续。随着海内外常规采购逐步复苏，医疗器械板块整体实现较好的恢复性增长。全年来看，海外以及国内局部地区仍受到疫情反复影响，防疫物品如检测类试剂盒以及相关耗材增长明显。

　　风险提示

　　1、如果医药政策导向发生变化，则会影响行业成长逻辑。

　　2、如果医药工业创新转型不利，则会影响相关产业链发展。

（文章来源：长江证券）